Erklärungsansätze für die Ineffizienz interner Kapitalmärkte

Diplomarbeit aus dem Jahr 2010 im Fachbereich VWL - Geldtheorie, Geldpolitik, Note: 1,3, Rheinische Friedrich-Wilhelms-Universität Bonn (Institut für Gesellschafts- und Wirtschaftswissenschaften), Sprache: Deutsch, Abstract: Das Phänomen des "Diversification Discounts¿ hat sowohl in der Kapitalmarktpraxis

als auch in der wissenschaftlichen Literatur große Aufmerksamkeit erfahren. Der Begriff bezeichnet eine Situation, in der ein diversifiziertes Unternehmen (Konglomerat) durchschnittlich mit einem Wertabschlag gehandelt wird. Damit ist gemeint, dass der Gesamterlößs aus der Aufspaltung und dem einzelnen Verkauf der Abteilungen des diversifizierten Unternehmens den Wert des nicht aufgespaltenen Unternehmens übersteigt.

Das Modell von Stein (1997) zeigt, dass der Vorteil interner Kapitalmärkte in der wertsteigernden Reallokation von knappen Ressourcen zwischen Abteilungen liegt, dem so genannten Winner-Picking. Vor dem Hintergrund der empirischen Relevanz des Diversification Discounts wirft dieses Resultat die Frage auf, warum diversifizierte Unternehmen nicht mit einer Pämie, sondern mit einem Abschlag relativ zu einem Portfolio fokussierter Unternehmen gehandelt werden.

Die vorliegende Arbeit setzt sich mit drei verschiedenen Modellierungsansätzen auseinander.

Ziel ist es zu analysieren, unter welchen Bedingungen interne Kapitalmärkte zu Ineffizienzen führen und damit einen Diversification Discount erklären können. Die Arbeit von Gautier und Heider (2009) untersucht die Vor- und Nachteile des Winner-Pickings.

Es wird gezeigt, dass, selbst wenn Kapital effizient verteilt wird, Diversifikation wertvernichtend sein kann. Gautier und Heider argumentieren, dass die Wertsteigerung durch effiziente Reallokation nur eine Seite der Winner-Picking-Medaille darstellt. Sie zeigen, dass Winner-Picking mit höheren Agency-Kosten verbunden ist und dass das diversifizierte Unternehmen mit einem Abschlag gehandelt werden kann.

Im Gegensatz dazu thematisiert die Arbeit von Choe und Yin (2009) Informationsasymmetrien zwischen der Konzernleitung und den Divisionsmanagern als mögliche Quelle von Ineffizienzen in einem Konglomerat. Die Autoren zeigen, dass im Vergleich zu einem fokussierten Unternehmen in einem Konglomerat höhere Informationsrenten an die Manager gezahlt werden müssen. Dominieren die Nachteile höherer Informationsrenten die Effizienzvorteile eines internen Kapitalmarktes, so wird das Konglomerat zu einem Discount gehandelt.

Während die ersten beiden Modelle von einer effizienten Kapitalallokation ausgehen, basiert das Modell von Wulf (2009) auf einem Trade-Off zwischen Kapitalallokation und Manageranreizen.